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卡拉曼:坚持自下而上的选股原则

2017-10-17 来源: 雪球
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研究公司和股票,自上而下还是自下而上?

卡拉曼先生坚持自下而上的选股原则,反对自上而下的选股原则,捍卫了格雷厄姆价值投资的纯洁性。

许多投资人学习巴菲特,苦心钻研企业的商业模式,采用自上而下的方法,追逐新兴产业 ,寻找优秀企业。一大早醒来就念咒语:“买股票就是买企业” ,搞得自己好像阿里巴巴一样,仿佛只要说一声:“芝麻开门” ,黄金白银就滚滚而来。

一家企业如果没上市,买了它的股票,就是要好好地研究这家企业,时时关注这家企业,整天和企业老总吃睡在一起也没关系,万一他卷铺盖跑了怎么办?这时候说:买股票就是买企业,这句话一点毛病也挑不出来。但对于一家上市企业来说,以“买股票就是买企业”为借口,而无视价格波动所带来的获利机会,显然是一种自欺欺人的、唯心主义的说教。卡拉曼很反感这种做派,他毫不客气的指出:“一些投资者会根据企业或概念进行投资,他们希望投资于特定的行业、高科技企业或者无视价格而去追逐投资时尚,但一名价值投资者只会根据价格进行有目的的投资。”

卡拉曼认为,自上而下的方法面临着太多的预测环节,而且每个环节的不确定性太大,任何一个环节出错,都会导致你前功尽弃,这实在是一项繁重的任务。而且你要比别人行动得快,才能以一个较低的价格介入,否则你可能就要为别人买单。卡拉曼甚至怀疑自上而下的方法是不是一个投机者参与的博傻游戏。

而采取自下而上的选股策略就简单多了。他们不需要预测企业或者宏观经济的前景,只要认真的研究企业的基本面,发现便宜后,买入等着就是了。如果没有诱人的机会,他们就持有现金。当机会出现时,他们就会组建一个投资组合,逐渐加仓,在罕见的时机出现时,甚至可以满仓。他们面临的不确定性小,而且知道自己在押注什么,从而避免了诸多风险,为自己的投资预留出了相当大的安全边际。

长期以来,巴菲特的追随者们把寻找伟大公司作为价值投资的不二法门,成为了典型的“唯企业论者” ,而卡拉曼却忠实地继承了格雷厄姆的衣钵,旗帜鲜明的反对这种异化了的价值投资,即便它是巴菲特所津津乐道的。

他在《格雷厄姆和多的的永恒智慧》一文中是这样说的:“和格雷厄姆和多德那个时代一样,当代投资者仍然要和许多投资问题作斗争。优秀的企业通常被认为是:具有足够的护城河,有限的资本需求,可靠的客户群,技术过时造成的风险很低,丰富的成长可能性,自由现金流丰富而且与日俱增。” 。但是,卡拉曼对这种观点表示出了深深的怀疑:“由于互联网的出现,报纸业(10年前还被认为是非常好的行业)的护城河的消失的速度比任何人想象的都要快。在这个科技发展日新月异的年代,投资者必须与时俱进,时刻保持警惕,有的企业可能与科技没有直接联系,但会间接受到影响。简而言之,今天的好企业可能隔天就风光不再” 。“投资者们也花费了相当多的精力试图评估企业管理层的能力。某些经理人比其他人更有才能,或者更小心翼翼,某些人可能比其他人更擅长管理某个特定行业,然而正如格雷厄姆和多德注意到的:对管理层客观测试的标准很少,而且远远谈不上科学。”

对于高成长投资法,卡拉曼干脆背书了格雷厄姆和多德的原话来表达他的观点:“如果为成长性付出过高价格或者被它迷得神魂颠倒,那就是再糟糕不过的事情了。格雷厄姆和多德敏锐地观察到:分析应该集中于被事实支持的价值,而非那些基于期望的东西。他们强烈推崇实际存在的事实而非可能实现的前景。投资者应特别注意只注重成长而不顾其他,特别是警惕付出过高价格的风险。格雷厄姆警告过:人们会认为好股票价格上怎么高也不算为过,股价升到200美元和在25美元是一样的。非常具有喜剧色彩的是:“为高成长付出高价的致命弱点会在预期成长不能实现时暴露无遗。失败的成长股因为失望的持股人大肆抛售而引起股价暴跌,而最终价值投资者却成为了主要的持有者,而他们偏偏对这些股票的成长特质不屑一顾。” 谁是真正的价值投资者,谁是伪价值投资者,卡拉曼说的还不够明白吗?

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