首页 >  精品资讯  >  投资经典 > 正文

查理·芒格论好公司

2017-07-20 来源: 价值微书店
字体

试金石:仅仅为了保持当前的经营状态,必要的资本支出是多少?

不投资那种连小困难都应付不了的企业

投资连傻瓜也能经营好的公司

我们想一个接一个地收购傻瓜都能经营好的公司,我们的试金石是这样的……

1 我们区分良莠的试金石是……

股东:处于餐馆行业或者酒店和赌博行业之中的公司并不必然会产生大量的自由现金流,其中的原因要么是因为它们不得不收购更多的不动产——比如麦当劳;要么因为它们必须用设备装备店面。

因此,如果你对这些公司进行现金流折现分析,考虑到这类公司并不能以现金形式产生大量的“所有者盈利”,你是否会基于这一事实对分析进行调整,无论是在纸面上还是在脑海里?

芒格:一般来说,我们把店面的增加当作新投资,不过如果你只是把以前的店面推倒重新用大小相近的新店替换并且接待的顾客数量相同或者稍微更多一些,那么我们把这和更换电梯一样看待。所以你不能仅仅根据数据进行粗略调整,你不得不分清新投资有多少以及仅仅为了保持目前的状况必须做出的更新有多少?

我们的试金石是这样的:仅仅为了保持当前的经营状态,必要的资本支出是多少?如果一家企业的资本回报率很高,那么该企业现在付出的资本支出将在未来获得丰厚的回报,我们喜欢这样的企业——每个人都喜欢。但是我们不得不从杂草之中将麦子挑选出来。

2 如果不是,那么我们根本就不会投资它

芒格:区分良莠这件事有时候很难。有时候当你修复一家老企业的时候,其实你是在改造这家企业。因此这时的资本支出看起来可能像维护费用(maintenance expense),但是实际上,公司的产能扩大了……因此在资金支出的功能方面,你必须有能力看清事情的本质。

不过我们仅以非常粗略的方式来做这件事。我从来没见过沃伦做详细的现金流折现分析。如果他不能在脑子里把这件事大致想出来,这说明这家企业不是明显的傻瓜都能经营好的公司,那么我们根本就不会投资它。

我们旗下单独的子公司当他们决定是否购买一台新机器或类似的设备时,他们或许会作各种各样的分析。不过即使在这些情况下,就我个人而言,我依然偏好傻瓜都能作出的决策。

我不止一次地听沃伦说,一家好公司倾向于接连产生连傻瓜都能作出的决策;而一家不好的企业倾向于接连产生霍布森选择(霍布森选择〔Hobson`s choice〕:起源于16世纪的英国,当时有位名叫托拜厄斯·霍布森〔Tobias Hobson〕的商人,他的工作就是跑运输——驾着载人四轮大马车在伦敦和剑桥之间往返,并且把闲置的马匹出租给剑桥大学的学生。霍布森总是对他的顾客说:你们可以选择任何自己看中的马,只要它是离马厩门最近的那一匹。霍布森的不近人情使顾客没有任何选择的余地,因此招致了不少租借马匹的人的微词。后来,Hobson's choice的说法就逐渐传开了。霍布森选择的现代意义——被迫作出选择,而不是它以前的意义——没有选择——译者注)。

我们喜欢这样的企业,作决策就像击打慢球(puff ball)一样容易。

我们不投资连小困难都对付不了的企业

3 消化过程会出现许多麻烦

股东:在富国银行吞并第一州际(First Interstate)的消化过程中,我听到一些让人惊骇的传闻。就你看来,这个消化过程需要多长时间?发生了什么?与之前Reichard掌管公司的时候相比,你感觉现在的管理人员能力如何?

芒格:一般而言,消化过程会出现许多麻烦。我们偶尔才会看到消化过程好地惊人的收购。举个例子,当富国银行接管Crocker的时候,事后的结果表明整个消化过程进展得非常顺利。毫无疑问,这对他们最近一次的收购将起到帮助作用——这次的收购对象难以消化得多。

我最喜欢的一个商业故事和好时公司(HERSHEY'S)有关。很早以前,他们想去加拿大制造糖果。当时他们很清楚他们想保持他们自己的风味。他们的风味来自于使用古老的石磨而不是现代的离心机来生产可可脂。因此,他们决定去加拿大,并且明智地使用古老的石磨。

在加拿大复制他们自己的风味花了五年的时间。开拓一个不同的市场是很棘手的——有时候比看起来棘手得多多了。在一个新地方建立一整套业务同时让大量的顾客受到良好的服务很需要技巧,尤其是竞争对手聪明地在广播电台和电视台上做广告说,“你被那些巨型糖果公司怠慢了吗?欢迎光临我们热情的小店。”

因此这是一个更加艰难的适应过程。这是毫无疑问的。

4 即使十分简单的事情其挑战性也可能高得让人难以置信

芒格:当我们把威斯科的主要账户从太平洋证券(Security Pacific)转到美国银行的时候,账户的借贷方不能平衡,并且整个美国银行里面没有一个人能够把它弄平。最后,我们只好把这个账户关闭,让它作废,并在我们的账上作了一些调整。这是我们的记账操作。

你可能以为你能把银行账户从一家银行转到另一家银行而不会出乱子结果却是你不得不返璞归真——像我们那样使用旧式的策略。

5 如果这家公司经受不住管理失误的打击,就不是一家好公司

芒格:不过五年之后将没有人记得他们今天碰到的这些问题。富国银行那时将是本地一家实力强大的银行,美国银行也一样。一家真正优秀企业的强项在于它能经受住一些冲击、它能经受住一些麻烦并且它能经受住一些糟糕的判断。

在我年轻的时候,我做过一家采矿公司的律师,当时我有一位老客户,人很好,他经常说,“查理,如果一座矿经受不住一点点管理失误的打击,那它就根本不是好矿。”

对投资者而言,最好的企业是当它们尝试做一些困难的事情并且有些地方出错时,一点点的管理失误或者一点点的砸锅并不会给它们造成严重的伤害。

房地美是一家了不起的企业,不过,成功为自己铸锚

6 房地美的运营模式更好并且最可靠

股东:过去8年来,房地美一直是一家非常非常好的公司。近来,它的资本回报率降低了,尽管它仍然是一家很好的企业。你认为15年后它们的业务将会如何?

芒格:房地美是一家了不起的公司。说真的,它和另外一家公司(指房利美)在一个很基础的行业里占据了坚实的统治地位。确实,它们所处的是一个基础行业,互助储贷公司曾经是这个行业的一份子。现在储贷公司需要实现的功能转移到了房地美这两家公司身上,而后者的确是一个更好的体系。

不仅如此,它们还获得了这个更好的体系中最可靠的部分。换句话说,它们会说,“我们将对单一家庭住房提供贷款并且贷款额将限制在一个最大规模之内”,这样就防止了大麻烦的出现。

7 房地美的经历相对较好是有原因的

芒格:近来我们遭遇了20世纪30年代以来最严峻的住宅房产取消抵押品赎回权(foreclosure)的浪潮,(在南加州这里这波浪潮即将结束)。尽管房地美的经历与它过去在南加州这里的正常状况以及与全国其他地区相比很糟糕,但是对一个贷款人而言,该公司的经历依然相当不错。

与此相比,那些对价值百万美元的住宅贷出80万款项的贷款人的处境就大不相同了,他们的借款人不可能去找他们的亲戚说,“嘿,我每个月要还房贷1.4万美元,不多,不过现在世道艰难,你能帮我还贷吗?”

但是如果这个人每个月的月供只有800美元左右,那么还贷的问题就很容易解决,他的家人可以帮助他,或者他的妻子可以去工作等等。这样的话,境况就好多了。

8 成功为自己铸锚

芒格:因此,房地美开创了一种属于它们自己的运营模式,该模式的表现真的很好。他们提供的是人们必需的非常、非常基本的信贷。他们不断让流程变得更加聪明更加熟练。他们对清除抵押贷款市场开发的恶棍进行了冷酷的压制,如果不通过压制对他们进行整肃,那么这些恶棍将会很多。

良好的经营模式和冷酷的压制这两个因素的结合让这两家公司的业务好极了。这就是我们为什么卖出了手上的储蓄和贷款公司股票而买入了房地美。

但是,就像沃伦说的那样,优异的投资纪录为它们自己铸锚。与此相似,公司良好的经营记录也将受到生命现实的制约。一项伟大的投资不可能永无止境地以很高的比率复合增长。房地美未来的增长速度不可能像过去那样快。不过,我们依然认为这是一家非常杰出的企业。

现在对我们的投资来说当然更加困难,这一点你可以从我们现在做的投资这么少可以看出来

9 现在投资明显更加艰难

股东:现在伯克希尔依然有机会投资的股票池是什么?其中的公司你们能理解并且基本上在等待合适的价格出现以便你们能建立很高的仓位。

芒格:让我以一个问题来回答问题:就目前来说,你觉得找到你想投资的企业是更容易了还是更难了?

股东:我觉得更难了。

芒格:嗯,那你的感觉和我们一致。

股东:市场上有些公司如果它们的股价更好一些的话,我会觉得它们很有吸引力。因此,我的股票池中可能有50只可以买入的潜在的好公司,但是现在只有5只了。我很想知道你的股票池是什么。

芒格:哦,你的股票池至少比我们多了4只……现在投资明显更加艰难。

10 目前投资比较艰难是有原因的……

芒格:现场大多数人都经受了老一派投资理论的教育,这种教育使得你们真的想以相对于清算(假设公司发生清盘)价值相当大的折扣价买入股票,清算价值容易计算。

但是发生于这类投资者身上的一些事情使得他们的投资生涯变得困难得多。其中之一是税法改变了,以至于资产价值得到增值——包括商誉在内——的公司如果要清盘的话,股东得不到钱,并且买家不能对这些资产进行冲减除非缴公司税。这对清算价值具有巨大的负面影响。

然后,我们还有资金实力雄厚的买家,比如杠杆收购基金,以及其他投资者,由于资金大量流入退休基金以及各种基金会,这些投资者经历了长期的成功。很长时间以来,对人们来说购买普通股获得的投资回报很丰厚。

11 这时后视镜的作用显现出来了……

芒格:然后持续买入普通股的过程最终开始自我增强,因为这种操作在最近的过去,以及中期的过去甚或长期的过去——如果你想追溯15年的话——的回报很好。自然而然地,这使得你我这样的价值投资者的投资变得艰难,对我们来说更加艰难。

这一点你可以从我们现在做的投资这么少可以看出来。这并不是因为我们没有投资的天分,只不过投资变得更加艰难而已。

12 我们的投资路径非常有效

芒格:作为价值投资者,我们遭遇困难的时间要比你们早很久,因为我们的资金规模很早就开始制约我们的投资。但幸运的是,我们发展了一套思维习惯,我们会说“尽管我们不得不为某只股票支付很高的价格,但是这个价格与该公司的内在价值相比仍然有很大的折让。”

不过这种思维习惯要求我们知道现在一家明显的好企业将在未来很长的时间里依然是一家很好的企业。以前这种思路遭到了所谓的价值投资者的极大鄙视。但是这种思路的表现很好——除非你是错的。换言之,如果你能正确地从漂亮50中精选出真正漂亮的漂亮5,那么这种投资路径也能获得不错的回报,至少是适中的回报。

13 没有任何一家企业优秀到支付过高代价

芒格:但是即便是这种投资路径,如果成功的次数足够多,它也将进入一个表现不那么好的阶段。如果支付的价格高到一定的程度,那么任何一家企业不管它有多么优秀,这种投资机会都有可能被摧毁。这是不言自明的。没有任何一家企业价值无限。

因此,这将乐趣大减。当我环视这间会议室,我看到许多人根据老派的投资思路和老派的投资方式积聚了相当殷实的财富。但是如果你们对现有的财富水平感到满足,止步于此,对变得更加有钱不感兴趣,那么以后的情况反而可能会比较悲惨。对我们来说,也是一样,我们必须不断进取。

14 有时需要播种,有时需要收获,有时只需要安全渡过

股东:我是一个全新的股东,因此我一点都不富裕,不过我想成为一个富人。当你说现在市场没有太多投资机会时,你把我吓了一跳。我就是想知道对我们这些新手来说未来怎么样?

芒格:我觉得你们这些新手作为一个群体在你们完整的生命周期中将迎来属于你们自己的机会。不过如果你想找到一条在今后五年中快速发财之路,那么我认为与你周围大多数前辈以前的情况相比,做到这一点困难了一些。

顺便说一下,这不是要打击你的士气。

股东:10年或20年怎么样,反正我还年轻。

芒格:对处于你这个年龄的年轻人来说,投资是一个长期游戏。这期间有时候你需要播种,有时候你需要收获,而有时候你只需要安全渡过而不要遭到淘汰即可。这有点像一个古老的故事,其中一个小孩子问他爷爷在法国大革命期间他做了什么,这位爷爷回到说,“我活了下来。”

有些时期就像这样。你必须清楚在什么时候该做什么事情,或者至少要虑及这种可能性。

扫码下载官方APP