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私募基金如何进行夹层投资?

2017-06-28 来源: 互联网
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私募基金如何进行夹层投资?中小企业传统的融资途径包括向银行贷款或者股权融资,但由于部分企业属于轻资产企业,无形资产相对较多,由于缺乏合格担保品难以获得银行贷款,又或者因企业授信额度不够,也难以从银行获得更多的贷款。而对于部分企业如家族性企业,由于股权融资会造成稀释,影响对公司的控制权,因此对于采取股权融资的意愿不强。因此,夹层投资应运而生。

夹层投资(Mezzanine Financing),是介于优先债权融资和股权融资的一种融资方式。一般包含了以股权式期权以及次级债务的形式,指夹层投资者向公司提供夹层资本,当公司无法依约足额偿还投资者款项时,夹层资本提供方根据合同的约定,有权将其债权权益转换为公司股权权益。

夹层资本在优先级别结构层次上,通常次于优先级债权,但优先于现存和后续的次级债权和普通股。有时在优先级债权人和夹层资本债权人之间会签订一份债权人间协议,就目标企业发生无法达到其债务偿付比率情况进行相关安排。譬如对停止偿付进行约定,如约定当企业违反了财务比率等条款,优先债权人有权停止公司对夹层债权人的利息偿付。

一、夹层投资的利与弊

(一)夹层投资对于目标公司及其股东的利与弊

对于公司和股东而言,股东不需要即时转让或者以增资扩股的方式出让股权,公司股权结构和股权比例不会发生即时改变及稀释。另外,通常夹层投资者属于财务投资者,夹层投资者有时会在条款中约定获董事会席位(通常1名),但该项条款只规定投资者只有观察的权利(Observer Rights),又或者对公司会提供咨询和运营的建议,但不至于左右公司经营者对公司运营决策,在公司控制和财务管理上的限制较少,因此能够在保持其对公司的控制权获得资金。

传统的银行贷款的贷款期限通常较短,而鉴于夹层投资者对公司业绩和对公司成长的期望,因此夹层投资的期较长,一般五到七年,另外由于夹层投资不需要太繁琐的尽职调查,加之是夹层资本提供方通常是私募夹层基金,因此公司通过夹层可较为快速的获得中长期资金支持。

鉴于夹层投资的本金通常是到若干年后才支付,而目标公司这段期间内通过经营发展和壮大获得收益,付款期限到期之日还款压力也会相对较轻。

另外,如果夹层资金用于购买不良资产的形式,还能够降低总体资产负债率,改善资本结构。

然而,夹层投资对于目标公司及其股东限制在于,夹层利率比传统的债权融资高,其次,夹层投资者会附加许多保护性的条款来保护其投资安全。另外,如果夹层投资到期后发生公司违约情形,夹层投资者或成为大股东,目标公司的股东丧失经营决策权。

(二)对于夹层投资者的优势与劣势

对于投资者而言,夹层投资者通常可以获得债权投资收益(通常表现为利息)以及股权收益的双重收益,因此投资者可以获得现金收益和资本升值的收益。一般情况下夹层投资没有设置担保(但投资者有时视实际情况也会要求第二顺位财产担保或者股权质押),因此夹层投资者承受的风险比传统债权高,故相应会要求相对高的收益,通常在18%-30%。

与股权投资相比,夹层投资通常不需要繁琐的尽职调查,然而由于投融双方信息不对称,夹层投资方或难以发现公司的实际财务情况,故也承担一定风险。由于风险较高,故夹层投资方通常会附加限制条款来保护投资,譬如先期费用(Up Front Fee)、强制还款条款(Mandatory Repayment)、赎回条款(Redemption)、提前偿还保护(Call Protection)、登记权(Registration Rights),以及对公司债务、资本充足率、有形资本净值、资本支出、再融资等进行限制,由于限制性条款较多,保护程度较大,所以公司违约率相对较低。

二、夹层基金如何进行夹层投资

鉴于夹层投资的特点,也逐渐成为私募基金常用的投资工具,国外成熟的资本市场也有设立专门的夹层资本基金,募集资金投向集中于夹层融资工具,从广义上将,夹层投资可采取的工具包括有附有认股权证的次级债(Subordinated Note with Warrants)、可转债(包括可转换次级债Convertible Subordinated Debt)、次优先级债(Senior Subordinated Debt)、可赎回优先股(Redeemable Preferred Stock)。而典型的通常为附有认股权证的次级债(Subordinated Debt with Warrants)、可转换债 (Convertible Debt)、可赎回优先股(Redeemable Preferred Stock)。从目标公司的角度,夹层投资工具的选择应当考虑公司的资本结构或者处于税务和会计的考虑;从投资者的角度,则是基于其投资方针以及对潜在的投资风险的分析。

夹层基金的投资者可以是机构投资者如银行、保险公司、金融机构、家族办公室、养老基金,也可以是高净值个人投资者。目前我国的政策限制,商业银行暂无法成为夹层基金投资者,但我国现行法律允许专业保险资产管理机构设立夹层基金。

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